Unternehmenswert Polymetal International: Versuch einer Annäherung.
Wir wissen, dass es alternativlos ist: Polymetal International muss und wird die Assets in Russland verkaufen. Da stellt sich die Frage: Was kann gelöst werden und welchen Wert werden die Assets in Kasachstan haben. Für die Bewertung gibt es (bekanntlich) verschiedene Methoden: u.a. Substanzwert, Ertragswert, Cashflow.
Am einfachsten ist die Substanzwert-Methode. Diese basiert auf der Bilanz der letzten Jahresrechnung(en). In dieser Methode sind die Zukunftsaussichten nicht enthalten. Zudem müssen bei einem Miner noch die Reserves und Resources kapitalisiert werden.
Bei Polymetal International muss zudem für die Assets aus Russland noch der Sanktions-Malus berücksichtigt werden. Und dann ist ein Käufer nicht bereit, den vollen Wert zu bezahlen. Die Zeiten sind schlecht. Daher gehe ich einmal geschätzt von 50% aus.
Gemäss Jahresrechnung 2022 sehen die Schlüsselkennzahlen in USD wie folgt aus:
Net Equity: 2.2 Mrd.
Dabei handelt es sich um die Assets minus Schulden = Net Equity. Ich habe keine Aufschlüsselung bei der kurzen Durchsicht nach Russland und Kasachstan gefunden. Die Schulden sind vor allem in Russland. Offen ist auch, wie der (nicht fertig gestellte) POX-2 in Russland bewertet wurde. Ich nehme einmal ein Verhältnis 1 (Russland) zu 3 (Kasachstan) an:
Russland: 550M
Kasachstan: 1.65 Mrd.
Reserves und Resources: 27moz P&P sowie 26moz M+I+Inf. Total 53moz AuEq.
PGM und Cu lasse ich aussen vor. Schwankungsreserve. Wären auch noch einmal ein paar moz AuEq.
Jetzt ist immer die grosse Frage: Wie hoch wird eine Unze AuEq bewertet. Ich nehme einmal (aus Erfahrung) 100$ für Reserves und 20$ für Resources an. Die Aufteilung zwischen Russland und Kasachstan sieht wie folgt aus:
Russland:
16moz P&P: 1.6 Mrd.
22.5moz M+I+Inf: 500M
Kasachstan:
11.3moz P&P: 1.1 Mrd.
3.3moz M+I+Inf: 66M
Unternehmenswert Russland. Total: 3.3 Mrd.
Davon 50%: 1.65 Mrd. Davon muss 1 Mrd. für die Entwicklung in Kasachstan reserviert werden. Allein der neu zu bauende POX (Autoklav) kostet viele Hundert Millionen USD. Bleiben für eine Dividende 650M oder gut 1 USD je Aktie.
Unternehmenswert Kasachstan. Total: 2.8 Mrd.
Diese Assets sind diejenigen, welche die Marktkapitalisierung ausmachen. Das wären je Aktien (474M) rund 6 USD plus 2 USD aus dem Erlös der Russen-Assets für die Investitionen. Total 8 USD. Aber der Börsenwert wird sich auch an der zukünftigen Profitabilität und der Dividendenfähigkeit orientieren. Ohne Russen-Assets sehe ich das Business von POLY-K positiv. Also könnte von einem mittelfristigen Kursziel von 10 USD ausgegangen werden.
Fazit:
Der aktuelle faire Wert einer integrierten Polymetal International ohne Sanktions-Malus würde rund 6.1 Mrd. betragen. Respektive 13 USD je Aktie. Unter den gegebenen Umständen sieht es wie folgt aus: 1 USD exRussland-Dividende und ein fairer Wert von 8 USD je Aktie. 10 USD Kursziel in einem Jahr; wenn alles gut läuft.
urai
P.S. Es handelt sich um meine persönliche rudimentäre Berechnung. Sie erhebt keinen Anspruch auf Erfüllung. Aber uns DACHler sind sowieso die Hände gebunden entweder mit Tabys App oder mit Sammelzertifikat im Tresor der Depotbank.
